Fed si s Trumpem užije horké chvilky

Zatímco nový americký prezident Donald Trump vyvolal po svém zvolení na již relativně drahých amerických akciových trzích vlnu euforie, která vedla k jejich dalšímu růstu, šéfce americké centrální banky (Fed) může nástup Donalda Trumpu přidělat vrásky na čele.

Investoři se nechali zlákat především Trumpovýmy sliby ohledně (i) snížení daní a (ii) zvýšení vládních výdajů především na vojenské účely a také na infrastrukturu. Investoři tento volební program interpretují jako další způsob nastartování růstu americké ekonomiky. Akciové trhy si zatím tento volební program vykládají jako další způsob nastartování růstu americké ekonomiky a na sliby i záměry nového amerického prezidenta reagují pozitivně. Zastánci liberálního přístupu kvitují snížení daní, na druhou stranu levicověji smýšlející jedinci jsou rádi za vyšší vládní výdaje, které podle jejich doktríny musí přispět k růstu HDP. Ovšem dle mého názoru zůstávají dvě zásadní otázky nezodpovězeny a to (A) kde nová vláda získá finanční prostředky na svůj program, když chce zároveň snížit daně a zvýšit vládní výdaje a (B) jaký to bude mít vlastně účinek.

Je až s podivem, že nikdo si obdobné otázky neklade a konsensus trhu je přesvědčení, že díky vládní stimulaci dojde k hospodářskému růstu. V drtivé většině ale tržní konsensus, který říká, že něco je přeci jasné a ví to i malé dítě, neplatí a zpravidla dochází k pravému opaku. Odpověď na výše položené otázky tedy je, že snížení daní a zvýšení vládních výdajů nebude mít výrazný pozitivní vliv v současné pozdní fázi hospodářského cyklu v případě, že vláda nezíská nově natisknuté peníze od centrální banky. V ostatních případech dojde jenom k redistribuci výnosů/zisků v rámci jednotlivých odvětví hospodářství, ale nedojde k růstu jako celku.

Ukažme si to na příkladu. Předpokládejme, že vláda vydá nové dluhopisy určené domácnostem, aby tak mohla financovat své výdaje na infrastrukturu. Aby k tomu mohlo dojít, musí domácnosti šetřit. Musí se vzdát své současné spotřeby, aby za uspořené peníze mohly koupit vládní dluhopisy a aby vláda mohla utrácet za stavbu nových dálnic a mostů. Sektor stavebnictví si tak polepší, ale tím jak se domácnosti vzdají současné spotřeby, pohorší si zase spotřebitelský sektor. Takže „nula od nuly pojde“ a růst HDP nenastává. Dochází pouze k redistribuci v rámci hospodářství. Jestliže si vládní dluhopisy nekoupí domácnosti, ale jakýkoliv jiný tuzemský subjekt, tak dochází ke stejnému efektu, protože v případě, že se nenatisknout nové peníze, musí dojít buď k omezení spotřeby, nebo investic. Vláda také může hledat zdroje v zahraničí. Kde ovšem zahraniční subjekt získá americké dolary? V konečném důsledku získá americký dolar tak, že do USA bude více exportovat, respektive méně z USA importovat. V konečném důsledku tedy utrpí zahraniční obchod USA na úkor odvětví, do kterých budou putovat nově získané zdroje americkou vládou.

Z toho vyplývá, že pouze v případě, kdy vláda emituje dluhopisy, které koupí centrální banka z peněz, jež nově natiskla, a žádný jiný domácí subjekt nebude muset snížit svojí spotřebu nebo investici, tak teprve tehdy může dojít ke zvýšení HDP.

Je ochotná americká centrální banka tisknout peníze? Fed již ukončil několikaleté kvantitativní uvolňování (tisk nových peněz) a navíc shodně v prosinci 2015 a v prosinci 2016 zvýšil svojí základní úrokovou sazbu o 0,25 procentního bodu. Dále koncem roku 2016 došlo v USA k růstu tempa inflace na úroveň 1,7 procenta, což se blíží inflačnímu cíli. Jinými slovy řečeno, Fed pravděpodobně nebude mít žádnou vůli tisknout nové peníze a půjčovat je vládě, naopak letos pravděpodobně dojde k dalšímu mírnému utažení měnové politiky.

Na druhou stranu kromě udržování cenové stability má Fed v popisu práce, na rozdíl od mnoha evropských centrálních bank, podporovat hospodářský růst a Fed si je jistě vědom toho, že neexistuje přímá úměra mezi hospodářským růstem a vládními výdaji. Stačí se podívat na prezidentské období Baracka Obamy, za jehož působení se zvýšil vládní dluh na dvojnásobek z 10 trilionů dolarů na 20 trilionů dolarů a k výraznému růstu amerického hospodářství nedošlo. Není tedy důvod, proč by vládní výdaje Donalda Trumpa měly mít „zázračný“ efekt. Důkazem může být i obrázek níže, který zobrazuje tři ukazatele v období od 1980 do 2007 a to (i) přebytky/deficity vládního rozpočtu jakožto procento HDP (červené sloupce), (ii) roční změnu nově natištěných peněz (modrá linka) a (iii) roční změnu HDP (zelená linka).

Z obrázku lze vypozorovat, že zvýšení vládních deficitů vedlo k poklesu růstu HDP. Tedy závislost byla pozitivní a ne negativní, stejně jako vyplývá ze současného konsenzu na trhu, který očekává, že dojde ke zvýšení růstu ekonomiky. Dále z obrázku vidíme, že pozitivní závislost je mezi množstvím nově natištěných peněz a roční změnou HDP. Tudíž první housle v případě růstu HDP hrají peníze a ne vládní výdaje.

Jestliže si je šéfka Fedu Janet Yellenová vědoma tohoto jevu, tak sedí opravdu na horkém křesle.  Na jedné straně je nucena utahovat monetární kohoutky, protože úrokové sazby jsou extrémně nízko a mohlo by dojít k nekontrolovanému růstu inflace, a na straně druhé je Fed zavázán napomáhat hospodářskému růstu.

Článek Michala Valentíka, investičního ředitele společnosti Broker Trust, pro Roklen24.cz